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新股发行改革需要动真格的!
chinacir.com.cn   2010-2-4      文字大小:[ ]  收藏本页

在资本市场混迹多年,眼见中国股市市场信用低下、监管定位摇摆以及价值标杆混乱等多重失衡,以致投机日盛、文化堕落,甚至成为社会风气败坏的典型或根源。究其根本,就在于我们只学了资本市场融资功能的皮毛,却有意无意地忽略了资本市场应信用与法制并重以及切实偏重保护弱小群体这一根本。

最近新股发行制度因此不得不再次变革。但愿这次不是走过场,应该有一些实质内容,否则还是自欺欺人、始乱终弃。

就我个人的了解,从认股证、摇号中签、比例配售、市值配售、定价发行、竞价制度、询价制度,不一而足,新股发行也是停了发、发了停,从IPO到再融资,几乎一直都在试错。变来变去总是弄不好。然而,有一个结果却很清晰,那就是以融资人为主的强势群体总是能钻政策的空子,中小股民利益却总是受损。当然,因为总是漏洞百出,制度本身最终也难以为继。

依本人之见,这些恐怕都是价值观的问题。任何制度都有两面性,当极端不合理行为发生时,体系内的价值标杆执行者应及时主动地加以调整,而不是眼睁睁地放任其一再发生。在我国,投资者又偏爱一哄而上、随波逐流。市场主体认识和行为不改变,无论最终制定了什么样的制度,结果恐怕都不会好。

包括机构在内的中国股市投资者还很不成熟,最典型的表现就是对新股的过度追捧,尤其是对发行数量较少的股票的过高溢价;中国股市还不是一个纯市场化发行的市场,所以对诸如创业板这样的小市值公司的发行价格放任不管并允许超量融资是很不适宜的;股市高潮期中IPO与再融资价格节节攀高、助推泡沫,这到底应不应该设定一个用不超过30倍的发行市盈率上限?中国股市还不是一个法制市场,造假的、违规的都不能得到及时的惩处,也很少有人退市,这势必影响新股发行,不能仅仅头痛医头、脚痛医脚;中国股市还有很多的特权公司,能够超快、超高市盈率发行,什么制度能挡住这些现象发生?上市公司资金使用效率低下却又疯狂再融资,限度到底在哪里?怎么监管?企业与保荐人甚至是与公募基金等联合算计中小股民的现象有没有,如何防治?这都需要思考、需要解决,需要抓典型、办大案、树正气,否则什么样的制度都不好使。

制度怎么改,那是大家们商讨的结果。不过,既然我们还不是市场化发行,那么政府就必须承担必要的责任,而不能在左右摇摆中忽视了对投资者利益的保护,制度的宗旨更不应违背保护弱者的立场。新制度是否进步,就看是否能够有效实现“两个严防”:严防高价发行、严防过量融资。至于新股过度炒作,据说已经得到了明显的遏制,如何遏制的呢?主要原因就是发行价格越来越高了。这本来是一件荒唐的事情,不知为什么被当做成绩来总结。还有人居然认为“发行价格接近市场价格”是一个目标,是接近二级市场价格吗?这简直就是不顾市场稳定和投资者利益而单方面讨好融资者的无耻论调!

当务之急是必须改变融资者不承担任何责任和风险的现实,必须在发行价格和融资量方面对他们的行为加以约束,使之责权利对等。为此要有相应的制度措施,否则就是证监会也会为难。例如规定新股(包括增发的新股)发行后,发行人和承销商要确保其在一年内不跌破发行价,否则发行人和承销商要各自承担一半责任,必须在价格低于发行价后的第一天开始,用各自的自有资金以不高于发行价格持续买入,直至价格重回发行价以上。如果因此失去上市资格,由发行人与保荐机构共同承担退市事务。

新股发行数量和融资规模方面应设置一条“硬门槛”,不能再像过去一样毫不设防,以至于我国股市基本一直处于被融资者所掠夺的地位。例如规定任何时候新股发行市盈率都不得超过25倍——这已经明显高于发达国家二级市场的平均市盈率了!我们也知道,私募基金购买股权的市盈率一般在5-8%,再好的公司都不应超过10倍。所以说,任何允许高出25倍市盈率的新股发行都可以说是对二级市场投资者的极端不负责任。炒作是另外一回事,新股发行不是市场化,不能只顾融资者的利益!如此规定,不怕发行人不接受。有本事就提高自己的经营业绩,不能总是利用二级市场投资者的狂热来抢钱。再例如,任何新股发行不得超过发行前净资产的50%。再比如,任何公司单次融资用于补充流动资金和银行贷款的资金不得高于融资总额的10%,否则必须自动削减融资规模等——资本市场的制度必须对普通投资者负起应有的责任,必须对过度融资的为所欲为加以严厉限制。过度融资已被市场深恶痛绝,这次岂能视而不见?

对原有规则的漏洞要全面修订,例如总股本4亿元的流通股本比例可以低于25%,就导致大批公司仅仅高价发行10%的流通股,然后实现了原有股东90%股本的全流通和此后“割韭菜”式的逐步减持。这是用屁股思考都可以认定显著不合理的现象,是对二级市场的严重侵害。这样的规则必须改!例如任何公司首发流通股本不得低于25%,或者至于宗股本亿元以上的公司才允许低于25%,但不能低于15%。

对上市公司再融资,一定要强调大股东的责任,不能总是任其置身事外,应坚决规定其必须认购的比例,否则上市公司的融资不予放行。

新股发行已经被视为免费午餐,是人人都想吃一口的唐僧肉,也难怪证监会审核新股发行总是不胜其烦、不不胜其累,以至于市场屡屡因此承受重压。2009年6月恢复IPO以来,半年中在3000点上方扩容了111只新股。近期市场更是跌破3000点,大盘新股相继破发。中国西电上市不到10分钟即破发,为5年来首次,同时两家创业板破发,多数创业板股票迭出上司以来的新低。在法人股不断解禁和减持中,在新股发行达到疯狂的程度下,基金主导业绩不断下降并已经丧失主导权,基金发行面临困境,可以说市场已经再次濒临融资功能丧失的险境,这不能不说是一种严重失误。是该坚决改革的时候了!

保护投资者利益的标杆一旦明确下来,也并不意味着制度本身就会完美,市场化之外,不可能有什么一劳永逸的新股发行制度。遗憾的是,我们还不具备市场化的发行条件。所以,制度实施过程中的合理监控和动态调整异常重要。即便新制度实施以后,也还要有防备措施和干预预案,目的就是要维护制度的公正性、防止被曲解和滥用,若一旦出现明显的不合理现象,规则制定者有责任及时进行补充调整,这才是最重要的。